가치(Valuation) 같이 따라잡기 1.

안녕하세요.. 리경자 요원입니다. Aswath Damodaran 교수의 강의안에 보면 첫페이지에 아래와 같은 그림이 나옵니다. 어떤 생각이 드시나요... 저는 이 그림을 통해 시장 참여자가 많다고 해서.. 인기가 많은 주식이라고 해서 반드시 옮다는 보장은 없다는 의미로 보입니다. 늘 고민할 부분이지만 시장가격은 가치(Value)와 다를 수 있으며 우리는 그 차이를 포착하는게 중요합니다. 따라서  오늘은 기업의 가치에 대해서 탐구하는 시간을 가져보려고 합니다.   

“100,000 lemmings cannot be wrong”

 

 

1. 밸류에이션 기본 원칙 : 내재가치를 딱 맞출 수 있다는 환상을 버리고 큰 틀로 봐라!!

• 객관적이지 않다: 항상 편향 존재 (누가 의뢰했는지 중요).
• 정밀할 수 없다: 불확실성이 클수록 오히려 가치평가의 유용성이 커짐.
• 단순할수록 낫다: 복잡한 모델보다 핵심 변수에 집중.

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2. 주요 접근법 : 세가지 방법을 상황에 맞게 혼합사용

1. DCF (현금흐름할인법) : 현재 매출이 나지 않으나 또는 저조하지만 향후 성장성이 매우 클 것으로 기대되는 회사에 적용
   • 기업 내재가치 산출의 핵심 도구.
   • FCFF / WACC 또는 FCFE / Cost of Equity.
2. 상대가치평가 : 현재 성적표가 많이 개선되어 피어그룹과 멀티플을 비교해서 성적표를 받기~
   • PER, EV/EBITDA, PBR 등 동종업계 비교.
3. 옵션평가 : 지적재산권에 대한 평가를 통해 기업의 가치를 업하자
   • 스타트업·특허 등 불확실성 큰 자산에 활용.

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3. DCF 실무 요소 : DCF는 가장 이론적·근본적인 방법이며, 장기 투자자에게 특히 중요.

• 할인율(WACC)
  • Risk-free + Beta × ERP + Country Risk
  • 부채는 세후 비용 반영.
  • 단순히 CAPM만 쓰는 게 아니라 글로벌 투자환경과 기업의 수익원 지역까지 고려해야 현실적인 할인율이 나옴.
  • 시장 전체의 기대수익률을 거꾸로 계산(역산) 해 실제 할인율 추정이 가능함
• 현금흐름(FCFF/FCFE)
  • EBIT(1-t) - CapEx + Dep - ΔWC
  • R&D, 리스 등 회계상 조정 필요.
• 성장률(g)
  • = Reinvestment Rate × ROC
  • 고성장 → 안정성장으로 전환 가정.
• 터미널 밸류(TV) : 터미널 밸류는 DCF에서 가장 큰 부분 차지
  • TV = FCFₜ₊₁ / (r - g)
  • g ≤ 경제성장률.

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4. 가치 창출(Value Creation) 경로 : 운영 효율 + 성장성 + 자본구조 세 가지 축으로 귀결

1. 현금흐름 증가: 비용 효율화, 세제효과, 재투자 최적화.
2. 성장률 제고: 재투자율↑ + ROC↑.
3. 고성장 기간 연장: 진입장벽, 브랜드·기술 경쟁력 확보.
4. 자본비용 절감: 최적 자본구조, 리스크 관리.

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5. 사례: 현대중공업 (2008)

• EBIT(1-t) = 1.27조 원
• FCFF = 6,150억 원
• ROC = 37% / Reinvestment Rate = 51%
• WACC ≈ 11.3%
• 적정가치: 약 362,820원/주 (시장가 350,000원과 유사)

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✅ 요약

• 복잡성보다 핵심 변수(현금흐름, 성장률, 할인율) 관리가 중요.
• 내재가치와 시장가격이 같더라도, 투자자는 가정(성장·할인율)에 따른 Upside/Downside를 점검해야 함.
• “가치(Value)”와 “가격(Price)”은 다름 → 장기적 수렴을 전제로 의사결정.